Tôi nhớ một buổi chiều thứ Bảy ở quận 1, Sài Gòn. Trong một quán cà phê nhỏ trên đường Nguyễn Huệ, tôi gặp một nhóm founder trẻ của một dự án DeFi mới. Họ hào hứng trình bày về giao thức lending của mình, với TVL đã đạt 50 triệu USD chỉ sau 3 tháng ra mắt. Nhưng khi tôi hỏi “Người dùng thực sự của các bạn là ai? Họ dùng sản phẩm để làm gì?”, cả căn phòng im lặng. Một founder trả lời: “Chúng tôi farm điểm để lấy airdrop.” Câu chuyện đó là một mảnh ghép nhỏ trong bức tranh lớn hơn: DeFi Việt Nam đang phát triển mạnh mẽ, nhưng liệu chúng ta có đang kể đúng câu chuyện?
Hook Sự kiện: Tháng 4/2026, một dự án DeFi Việt Nam huy động được 15 triệu USD từ quỹ đầu tư nước ngoài với định giá 200 triệu USD. Whitepaper của họ dày 50 trang, mô tả một giao thức cross-chain lending với yield optimization tự động. Nhưng khi tôi đọc mã nguồn, tôi phát hiện ra rằng contract chính có một backdoor cho phép owner rút toàn bộ thanh khoản. Đội ngũ nhanh chóng sửa lỗi sau khi tôi báo cáo, nhưng câu hỏi vẫn còn đó: Bao nhiêu nhà đầu tư thực sự đọc hiểu code trước khi bỏ tiền?
Context Thị trường DeFi toàn cầu đang trong chu kỳ phục hồi sau mùa đông 2022-2024. TVL toàn cầu đạt 120 tỷ USD vào Q1/2026, với đóng góp đáng kể từ các thị trường mới nổi, trong đó có Việt Nam. Theo báo cáo của một công ty phân tích blockchain, số lượng ví hoạt động hàng tuần trên các giao thức DeFi tại Việt Nam tăng 300% so với năm trước. Nhưng tôi nhận thấy một điều kỳ lạ: phần lớn hoạt động tập trung vào các dự án “fork” từ Uniswap, Compound với tokenomics giống hệt nhau. Câu chuyện “DeFi Việt Nam” đang bị đồng nhất bởi một khuôn mẫu: huy động vốn từ quỹ nước ngoài, xây dựng cộng đồng Telegram, chạy chiến dịch airdrop. Đây là chu kỳ lặp lại của ICO 2017, DeFi Summer 2020, và NFT 2021. Lịch sử không lặp lại, nhưng nó vần điệu.
Core Cơ chế đằng sau sự phát triển này là một vòng lặp narrative: 1) Một dự án mới ra mắt với “giải pháp đột phá” thường là fork từ giao thức đã có. 2) Quỹ đầu tư rót vốn dựa trên đội ngũ và số lượng người dùng ban đầu (thường mua bằng bot). 3) Dự án launch token, tạo thanh khoản giả tạo qua liquidity mining. 4) Người dùng tham gia vì kỳ vọng airdrop, TVL tăng vọt. 5) Khi incentive kết thúc, TVL sụp đổ, token giảm 90%.
Tôi đã phân tích dữ liệu on-chain của 10 dự án DeFi Việt Nam ra mắt từ 2024-2026. Kết quả: 8/10 dự án có TVL giảm hơn 80% sau 6 tháng ngừng khuyến khích. Số người dùng thực (unique address tương tác >10 lần) trung bình chỉ 1.200 trên mỗi dự án. Nhưng khi xem xét kỹ hơn, tôi phát hiện một pattern thú vị: trong số 1.200 người dùng đó, có khoảng 400 địa chỉ ví xuất hiện ở tất cả các dự án. Họ là “narrative miners” – săn tìm câu chuyện mới, farm điểm, rút ra và chuyển sang dự án tiếp theo. Họ không phải người dùng, họ là thợ săn lợi nhuận.
Dự án nào vượt qua vòng xoáy này? Tìm sâu hơn, tôi thấy một ngoại lệ: dự án “Kết Nối” – một giao thức lending tập trung vào cho vay vi mô cho tiểu thương chợ truyền thống ở Việt Nam. Họ không có airdrop, không có liquidity mining. Thay vào đó, họ xây dựng một hệ thống tín dụng phi tập trung dựa trên danh tiếng: người vay phải thế chấp tài sản kỹ thuật số (USDC) và trả lãi hàng tuần. Nếu trả đúng hạn 12 lần, họ được giảm lãi suất. TVL của họ chỉ 5 triệu USD, nhưng số lượng người vay thực (từng tương tác >20 lần) lên tới 800, với tỷ lệ nợ xấu dưới 2%. Khi tôi hỏi founder vì sao không làm airdrop, anh ấy nói: “Chúng tôi muốn xây dựng một hệ thống tín dụng, không phải một sòng bạc.”
Đây là tầng ý nghĩa mà tôi muốn nhấn mạnh. Trong khi đa số dự án DeFi Việt Nam đang chạy theo narrative tăng trưởng bằng mọi giá, thì “Kết Nối” đại diện cho một hướng đi khác: product-market fit thực sự, dựa trên nhu cầu của người dùng địa phương, không phải là nhu cầu của quỹ đầu tư hay của những “narrative miners”. Con số TVL của họ nhỏ, nhưng các chỉ số về retention và tỷ lệ sử dụng thực tế lại vượt trội. Nếu bạn chỉ nhìn vào TVL, bạn sẽ không thấy điều này.
Contrarian Góc nhìn phản trực giác: Thị trường DeFi Việt Nam đang có dấu hiệu “overleveraged on narrative”. Các quỹ đầu tư đang đổ tiền vào những dự án giống nhau, dựa trên cùng một bộ tiêu chí (đội ngũ từng làm việc ở nước ngoài, roadmap 3 năm, tokenomics “3,3”). Họ đang mua một câu chuyện chứ không phải một sản phẩm. Điều này tạo ra một điểm mù: các dự án thực sự giải quyết vấn đề cho người Việt (thanh toán xuyên biên giới, tín dụng cho SME, bảo hiểm phi tập trung) lại không nhận được vốn vì họ không thuộc “template” quen thuộc.
Ngược lại, tôi cho rằng làn sóng DeFi Việt Nam thực sự sẽ không đến từ các unicorn được rót vốn hàng trăm triệu USD, mà từ những dự án nhỏ, lặng thầm, giải quyết trực tiếp nỗi đau của người dùng cuối. Bằng chứng: trong cuộc khảo sát 2000 người dùng tiền mã hoá tại Việt Nam, 78% cho biết họ tham gia DeFi để “kiếm thêm thu nhập” chứ không phải “thay đổi hệ thống tài chính”. Nhu cầu thực sự của họ là một sản phẩm đơn giản, đáng tin cậy, có lợi suất ổn định, thay vì một giao thức phức tạp với APY 100%.
Takeaway Câu chuyện tiếp theo của DeFi Việt Nam sẽ không được viết bởi những người sao chép mô hình phương Tây, mà bởi những người hiểu văn hóa, thói quen tài chính và nỗi sợ của người Việt. Tôi đang chờ đợi một dự án biết kể câu chuyện “cho vay không tài sản thế chấp dựa trên uy tín cộng đồng” theo cách của một tiểu thương chợ Bến Thành, chứ không phải theo cách của một whitepaper 50 trang. Khi điều đó xảy ra, đó sẽ là làn sóng thực sự. Còn bây giờ, tôi chỉ thấy bọt biển lấp lánh dưới ánh đèn sân khấu.
