Có một nghịch lý mà tôi học được sau gần hai thập kỷ săn lùng narrative trên thị trường: càng ít dữ liệu, câu chuyện càng lớn tiếng.
Hôm qua, Crypto Briefing đăng tải một bài viết gọi KyberSwap là kẻ "dẫn đầu đầy thuyết phục" (commanding lead) trong cuộc chuyển dịch sang intent-based trading. Tôi mở DefiLlama, lọc danh sách aggregator theo khối lượng 24 giờ, cuộn xuống... và không thấy cái tên KyberSwap ở ba vị trí đầu. Thậm chí, bài viết không hề trích dẫn một con số cụ thể nào: không phần trăm thị phần, không số lượng solver đang hoạt động, không khối lượng giao dịch. Một tuyên bố "dẫn đầu" mà không kèm dữ liệu, với tôi, giống như một tấm vé số trúng thưởng nhưng bạn không thể xuất trình nó ở quầy đổi thưởng. Vậy thực chất điều gì đang xảy ra?
Bối cảnh: Từ kẻ bám đuôi đến cuộc chơi mới
Để hiểu vì sao tuyên bố này gây sốc, chúng ta cần nhìn lại quá khứ. DeFi aggregator — những kẻ trung gian thông minh — sinh ra từ một nhu cầu rất thực tế: người dùng không muốn tự mình rải lệnh qua hàng chục DEX để tìm mức giá tốt nhất. Từ năm 2020, 1inch đã thống trị câu chuyện "thông minh hơn, nhanh hơn" nhờ thuật toán routing phân mảnh. KyberSwap, vốn xuất thân từ Kyber Network — một trong những DEX đầu tiên trên Ethereum — chỉ là một gã bám đuôi, cố gắng tìm chỗ đứng giữa một rừng đối thủ.
Rồi đến năm 2023, cuộc chơi đổi chiều. Thay vì đi tìm đường đi tối ưu giữa các pool thanh khoản, một loạt giao thức bắt đầu thử nghiệm mô hình "intent-based": người dùng nói rõ mục tiêu — "bán 100 ETH lấy USDC với giá tốt nhất" — và để cho các solver (người thực thi) cạnh tranh nhau để giành quyền thực hiện giao dịch. Cow Swap đã làm điều này từ rất sớm với cơ chế batch auction và bảo vệ MEV. UniswapX ra mắt vào tháng 7 năm 2023 với giao thức Dutch auction. 1inch cũng có Fusion mode. Trong bối cảnh đó, KyberSwap tuyên bố mình đã "chuyển dịch toàn bộ" sang intent-based và hiện đang dẫn đầu.
Đã lâu lắm rồi tôi không thấy một thương hiệu DeFi lớn lại phải vội vã bám theo một câu chuyện như vậy. Nhưng nói đi cũng phải nói lại, KyberSwap không còn là gã trẻ tuổi của năm 2017. Họ có lịch sử, có cộng đồng, có một đội ngũ đã từng sống sót qua mùa đông tiền mã hóa năm 2018 và 2022. Vậy điều gì khiến một gã kỳ cựu như vậy phải phát ra một tín hiệu lớn như vậy? Có hai khả năng. Một là họ thực sự có một thế mạnh kỹ thuật đột phá mà thị trường chưa kịp định giá. Hai là họ đang đối mặt với sức ép phải tăng trưởng để đáp ứng kỳ vọng của nhà đầu tư, và tuyên bố "dẫn đầu" trở thành một công cụ chiến lược. Cả hai khả năng đều có giá trị nghiên cứu.
Cơ chế, sự khác biệt và lời hứa "giảm MEV"
Hãy nói về kỹ thuật một chút, bởi vì intent-based trading không phải là một thuật toán route đơn giản. Trong mô hình truyền thống, người dùng gửi một giao dịch lên mempool, các bot canh me và có thể chèn giao dịch của chúng trước — đó là MEV, khoản thu nhập đáng ghét nhưng cũng đáng mơ ước của những kẻ chuyên săn mồi. Intent-based trading lật ngược logic đó: người dùng không gửi lệnh cụ thể, họ gửi một "ý định" (intent). Một nhóm solver chuyên nghiệp sẽ "tranh giành" quyền thực hiện ý định đó bằng cách chào giá tốt nhất. Vì các solver cạnh tranh trong một hệ thống đấu giá, họ bị ép phải trả lại phần lớn giá trị MEV tiềm năng cho người dùng. Nghe hay đấy, nhưng hãy để tôi chỉ ra một vài vết nứt.
Điểm mấu chốt là: ai đang vận hành các solver? Bài viết của Crypto Briefing không hề đề cập. Nhưng dựa trên kinh nghiệm theo dõi hàng chục giao thức trong mảng này, tôi có thể nói rằng phần lớn các solver ngày nay là những quỹ market making và bot quen mặt. Họ có hạ tầng tốt hơn, có quan hệ với các sàn lớn, và có khả năng chịu đựng rủi ro vượt trội. Một người dùng bình thường không thể chạy một solver cạnh tranh được với Wintermute hay Jump Crypto. Do đó, intent-based trading không thực sự "xóa bỏ" MEV — nó chuyển MEV thành một khoản hoa hồng kín đáo mà các solver — giờ đã hợp pháp hóa — ăn một phần. Sự khác biệt duy nhất là, thay vì các bot vô danh cướp giá trị, bây giờ là các tổ chức có tên tuổi lịch sự chia lại cho bạn một phần nhỏ. Có vẻ tốt hơn. Nhưng thực chất, đó chỉ là một sự tái cơ cấu của cùng một vấn đề: một lớp trung gian tập trung hóa đang nắm quyền định giá giao dịch của bạn.
KyberSwap không phải là người tạo ra cuộc chơi này. Cow Protocol là người đi tiên phong với kiến trúc batch auction, nơi các lệnh có thể khớp lệnh chéo nhau trong cùng một khối để cải thiện thanh khoản. UniswapX mang đến một hệ thống Dutch auction với mức giá trượt dốc theo thời gian, cho phép solver chấp nhận rủi ro trượt giá. 1inch Fusion kết hợp intents với RFQ (request for quote) để có mức giá cạnh tranh hơn. Mỗi giao thức đều có một thiết kế khác nhau, nhưng tất cả đều có chung một lời hứa: người dùng sẽ có được mức giá tốt hơn và ít bị MEV tấn công hơn. Vậy KyberSwap làm gì khác? Bài viết không nói rõ. Nó chỉ nói rằng KyberSwap "đang dẫn đầu" — nhưng không nói dẫn đầu về cái gì, bằng tiêu chí nào. Điều này khiến tôi nhớ đến một nguyên tắc trong giới đầu tư: nếu bạn không thể giải thích lợi thế cạnh tranh của mình bằng một con số, rất có thể bạn không có lợi thế cạnh tranh nào cả.
Tôi không khẳng định KyberSwap đang nói dối. Tôi chỉ đang nói rằng họ chưa cung cấp đủ bằng chứng để chứng minh cho một tuyên bố mạnh mẽ như "commanding lead". Trong một thị trường mà dữ liệu là vua, việc tung ra một thông cáo báo chí thiếu dữ liệu có thể là một đòn bẩy truyền thông, hoặc đó là dấu hiệu cho thấy họ đang kể một câu chuyện mà con số không ủng hộ.
Nhìn vào "commanding lead" dưới kính hiển vi dữ liệu
Hãy thử kiểm chứng bằng cách nhìn vào các bảng xếp hạng độc lập. Theo dữ liệu từ DefiLlama trong quý gần nhất, 1inch và Cow Swap thường xuyên chiếm hơn 60% khối lượng aggregator. KyberSwap, nếu có, thường chỉ xuất hiện ở các vị trí từ thứ tư trở xuống. Tất nhiên, khối lượng aggregator có thể không phải là thước đo duy nhất. Có thể KyberSwap "dẫn đầu" về một chỉ số nào đó như số lượng chain được hỗ trợ, hoặc tỷ lệ phần trăm giao dịch không thất bại, hoặc mức độ giảm MEV. Nhưng nếu đúng như vậy, bài viết lẽ ra phải nêu ra. Một bài báo tài chính tử tế sẽ trích dẫn một số liệu cụ thể, ít nhất là một con số để người đọc có thể tự kiểm chứng. Thực tế, không có gì.
Trong nghề của tôi, chúng tôi có một câu nói: "Con số có thể nói dối, nhưng câu chuyện thì luôn nói thật về ý đồ của người kể." Khi một dự án tuyên bố dẫn đầu mà không có dữ liệu, ý đồ thực sự thường không phải là thông báo cho thị trường, mà là để gây ảnh hưởng lên một đối tượng cụ thể: nhà đầu tư, đối tác tiềm năng, hoặc những người dùng đang tìm kiếm sự an toàn tâm lý. Trong bối cảnh thị trường gấu, một tuyên bố "dẫn đầu" đóng vai trò như một tấm khiên cho token và một lời mời gọi cho thanh khoản. Tôi đã chứng kiến nhiều dự án làm điều tương tự trong chu kỳ 2021: họ tung ra các báo cáo tự ca ngợi trước khi token bị bán tháo. Không phải lúc nào cũng vậy, nhưng việc thiếu dữ liệu khiến tôi phải đặt câu hỏi.
Một điều nữa rất thú vị: bài viết của Crypto Briefing có thể là một phần của một chiến dịch PR. Trong giới truyền thông tiền mã hóa, các bài viết "tổng quan thị trường" kiểu này thường được tài trợ hoặc cảm hứng bởi chính đội ngũ dự án. Tôi không nói rằng Crypto Briefing đã viết sai, nhưng tôi nói rằng nhà đầu tư thông minh phải tự hỏi ai là người đứng sau câu chuyện. Khi không có dữ liệu, hãy nhìn vào ai đang được lợi. Và trong trường hợp này, người được lợi rõ ràng nhất là KyberSwap và những ai đang nắm giữ token KNC.
So sánh nhanh với các đối thủ
Để dễ hình dung, tôi sẽ đặt KyberSwap lên bàn cân với ba cái tên đã có sản phẩm intent-based hoạt động:
- Cow Swap: Tiên phong trong batch auction, tích hợp CoW protocol. Bảo vệ MEV cực tốt. Token COW tham gia quản trị. Dữ liệu công khai kiểm chứng được.
- UniswapX: Được hậu thuẫn bởi Uniswap, dùng Dutch auction. Chưa có token riêng cho giao thức. Rất mạnh về thanh khoản và phân phối.
- 1inch Fusion: Kết hợp giữa routing truyền thống và intent-based RFQ. Mạng lưới solver rộng. Token 1INCH đã niêm yết.
- KyberSwap: Tuyên bố "commanding lead" nhưng không nói rõ cơ chế bảo vệ MEV, không công bố số liệu solver, không cho biết vai trò của KNC trong mô hình mới.
Đó là một bức tranh tương phản rõ rệt. Ba cái tên còn lại đều đã có dữ liệu vận hành và cơ chế được giải thích công khai. KyberSwap chỉ có một câu khẳng định. Tôi không nói điều đó là sai, nhưng nó chưa đủ để tạo niềm tin.
Token KNC: Lời hứa hay mồi nhử?
Nói về token KNC — Kyber Network Crystal. KNC là một trong những token DeFi già nhất còn sống sót, ra đời từ năm 2017. Nó đã trải qua nhiều cuộc cải tổ, từ một DEX tập trung kiểu cũ sang mô hình aggregator, và bây giờ là intent-based trading. Nhưng bài viết không hề nhắc đến token. Điều này gợi cho tôi một suy nghĩ: có thể tác giả cố tình tránh nói về token vì nó sẽ làm lộ ra mục đích thực sự của câu chuyện.
Hãy nghĩ về cách một protocol intent-based có thể gắn kết token vào vòng lặp giá trị. Có một kịch bản được giới phân tích bàn tán khá nhiều: các solver phải stake KNC để tham gia đấu giá. Điều này tạo ra nhu cầu khóa token, giảm lượng lưu thông, từ đó hỗ trợ giá. Một kịch bản khác: KNC được dùng làm phí chiết khấu, hoặc làm quyền biểu quyết để quyết định solver nào được phép hoạt động. Trong cả hai trường hợp, KNC sẽ hưởng lợi nếu intent-based trading của KyberSwap thành công. Và vì vậy, câu chuyện "commanding lead" trở nên rất tiện lợi cho những người đang nắm giữ token.
Tuy nhiên, nhìn vào thiết kế của các đối thủ khác, tôi thấy một thực tế hơi buồn cho KNC: hầu hết các token aggregator có giá trị bắt giữ rất yếu. Người dùng không cần nắm giữ 1inch token để sử dụng 1inch. Họ cũng không cần KNC để sử dụng KyberSwap. Nếu KyberSwap muốn tạo ra một "vòng lặp định giá" thực sự, họ phải làm cho solver bắt buộc phải stake KNC. Nhưng nếu làm vậy, họ sẽ đẩy các solver lớn ra ngoài — những người không muốn bị giữ một tài sản biến động mạnh chỉ để giành quyền thực hiện giao dịch. Đó là một nghịch lý kinh điển của ngành: bạn muốn sự chấp nhận từ các tổ chức, nhưng bạn lại đặt ra rào cản khiến họ không muốn tham gia. Tôi đã nhìn thấy nhiều dự án cố gắng ép token vào một mô hình không cần nó, và cuối cùng họ phải từ bỏ. Chúng ta sẽ theo dõi xem KyberSwap có giữ lập trường ban đầu hay không.
Trong khi đó, nhìn vào mô hình của Cow Swap: token COW không bắt buộc cho việc sử dụng, nhưng nó có cơ chế quản trị và phân phối lợi nhuận đấu giá. Uniswap thì không có token riêng cho giao thức UniswapX. Điều này cho thấy xu hướng của ngành đang đi ngược lại với việc nhồi nhét token vào một chức năng kỹ thuật. Nếu KyberSwap cố làm điều đó, họ có thể bị coi là "lạc hậu" — một từ tệ hại trong thị trường crypto. Nhưng một phần khác trong tôi nói rằng: có thể KNC sẽ có một vai trò bất ngờ, và nếu đúng như vậy, "commanding lead" không phải là một tuyên bố về công nghệ, mà là một tuyên bố về chiến lược tài chính. Hãy ghi nhận điều đó.
Điều gì đang thực sự diễn ra trong "cuộc đua" intent-based trading?
Tôi muốn phá vỡ một quan niệm mà nhiều người đang tin: intent-based trading không phải là một cuộc đua mà một người chiến thắng sẽ độc chiếm toàn bộ. Nó giống một không gian dịch vụ hơn. Người dùng duyệt qua nhiều giao thức và chọn cái nào đưa ra mức giá tốt nhất. Không có hiệu ứng mạng lưới mạnh nào gắn chặt người dùng với một aggregator cụ thể, bởi vì chi phí chuyển đổi gần như bằng không — chỉ cần đổi URL là xong. Vì vậy, khi một giao thức tự xưng là "leading", nó thường có ý nghĩa rất hạn chế. Bạn có thể dẫn đầu trong một tuần, một tháng, rồi bị thay thế bởi một giao thức cung cấp mức giá tốt hơn 0.5 basis point. Cái gọi là "lợi thế cạnh tranh bền vững" trong mảng này gần như không tồn tại.
Vậy tại sao các dự án vẫn muốn dán nhãn "dẫn đầu" lên trán mình? Bởi vì con người chúng ta bị thu hút bởi những người chiến thắng. Trong một thị trường gấu, sự an toàn là một thứ xa xỉ, và người dùng thường tìm về những cái tên có vẻ "an toàn" — những cái tên có tiếng nói nhất, không nhất thiết là những cái tên có dữ liệu tốt nhất. Tôi gọi đây là "sự an toàn của câu chuyện". Mọi người không mua sản phẩm tốt nhất, họ mua câu chuyện mà họ cảm thấy an tâm nhất. Và câu chuyện "chúng tôi là người dẫn đầu" là một trong những câu chuyện an tâm nhất mà một dự án có thể kể, dù sự thật có thể khác.
Từ góc độ phòng thủ, tôi cũng muốn nói rõ: tôi không nói KyberSwap là một dự án tồi. Họ có một đội ngũ kỹ thuật đã tồn tại khá lâu, và họ đã học được cách sống sót qua nhiều chu kỳ. Nhưng "sống sót" không đồng nghĩa với "dẫn đầu". Kyber Network từng bị tấn công vào năm 2022, mất khoảng 265,000 USDC trong một cuộc khai thác hợp đồng. Họ đã hồi phục sau đó. Nhưng một lịch sử lâu dài không bảo đảm cho một vị thế cạnh tranh hiện tại. Trong thị trường crypto, ký ức rất ngắn, và các giao thức chỉ mạnh bằng chu kỳ gần nhất của chúng.
Rủi ro: Tập trung hóa solver, quy định và "cái bẫy MEV"
Hãy quay lại với điều mà bài viết gốc chỉ lướt qua: "tồn tại rủi ro tập trung hóa và có thể ảnh hưởng đến động lực thị trường và sự đổi mới." Câu này nghe có vẻ như một câu cảnh báo chung chung, nhưng nó chạm vào một trong những vấn đề nghiêm trọng nhất của intent-based trading: solver network có thể trở thành một tập đoàn độc quyền mới. Hãy tưởng tượng một hệ thống nơi ba hoặc bốn nhà tạo lập thị trường lớn kiểm soát 90% các giao dịch. Họ có thể ngầm thỏa thuận để duy trì spread cao, chia sẻ thông tin về dòng lệnh và hút giá trị từ người dùng mà không ai để ý. Và bởi vì các hệ thống intent-based thường được thiết kế với tính minh bạch hạn chế — người dùng không thể thấy solver nào đã thực hiện giao dịch của họ bằng cách nào — việc kiểm tra rất khó khăn.
Hãy để tôi kể một câu chuyện nhỏ từ dữ liệu on-chain. Tôi từng theo dõi một loạt giao dịch lớn trên Uniswap v3 bị sandwich tấn công. Trước khi có intent-based, các bot dùng khoảng 0.3% chênh lệch giá để hút máu người dùng. Sau khi chuyển sang intent-based tại Cow Swap, tôi thấy cùng một loại giao dịch đó không còn bị tấn công trực tiếp nữa. Nhưng tôi nhận ra rằng giá thực hiện của người dùng không tốt hơn bao nhiêu so với trước. Một phần chênh lệch đã được chuyển vào túi các solver. Vậy rốt cuộc, ai là người hưởng lợi? Người dùng? Một chút. Solver? Rất nhiều. Giao thức? Có thể. Điều đó không có nghĩa là intent-based trading xấu — nó vẫn tốt hơn so với mô hình cũ. Nhưng hãy tưởng tượng nếu các solver càng ngày càng tập trung, thì "một chút" đó sẽ biến thành "không có gì".
Trong lĩnh vực tài chính truyền thống, hiện tượng này được gọi là "payment for order flow" — các môi giới bán lẻ bán quyền xử lý lệnh của khách hàng cho các quỹ market making. Những quỹ này trả tiền để được nhìn thấy dòng lệnh trước khi chúng được thực hiện, và họ kiếm lợi từ spread. Người dùng có vẻ được giao dịch "miễn phí", nhưng thực ra họ bị lấy đi một phần giá trị tinh tế. Intent-based trading trong DeFi có thể dẫn đến một kết cục tương tự, thậm chí còn tệ hơn vì không có cơ quan quản lý nào giám sát.
Điều này mở ra một vấn đề pháp lý thú vị. Các solver nhận ý định từ người dùng và có toàn quyền quyết định làm thế nào để thực hiện. Nếu họ có thể tác động đến kết quả giao dịch thay mặt người dùng — mặc dù trong một phạm vi hẹp — liệu họ có bị coi là "cố vấn đầu tư" hay "môi giới" không? Tôi không phải luật sư, nhưng tôi đã tư vấn cho một quỹ đầu tư về rủi ro pháp lý trong DeFi. Một trong những điểm tôi luôn nhấn mạnh là: bất kỳ giao thức nào tạo ra một thực thể có khả năng tác động đến giá tài sản của người khác đều có nguy cơ bị xem là "người môi giới" theo luật chứng khoán Hoa Kỳ. Trong intent-based trading, solver có thể tự do quyết định thời điểm, địa điểm và cách thức thực hiện giao dịch. Nếu họ làm vậy thay mặt cho người dùng, họ có thể phải đăng ký với SEC trong một số tình huống. Điều này nghe có vẻ xa vời, nhưng các vụ kiện với Ripple, Coinbase và nhiều dự án khác cho thấy các cơ quan quản lý ngày càng quan tâm đến DeFi.
Tôi cũng muốn đưa ra một khái niệm mà tôi gọi là "MEV dưới gầm bàn". Trong mô hình cũ, MEV có thể bị các bot tấn công — rõ ràng và thô bạo. Trong mô hình intent-based, các solver có thể tính một mức giá tệ hơn một chút so với mức giá tốt để có vẻ cạnh tranh, nhưng vẫn đủ để họ kiếm lời. Bởi vì người dùng không có cách nào biết được giá thực sự tối ưu tại thời điểm đó — đặc biệt trên các tài sản có thanh khoản mỏng — họ có thể vui vẻ trả thêm 0.1%. Mỗi giao dịch một chút, tích lũy thành hàng triệu đô la mỗi tháng. Nếu bạn nghĩ MEV đã biến mất với intent-based trading, bạn chỉ đang nhìn thấy một phần của tảng băng chìm phía dưới những lời quảng cáo.
Kiểm chứng "tín hiệu" qua làn sóng đầu tư và hành vi người dùng
Có một cách khác để kiểm chứng xem một câu chuyện có phải là sự thật hay không: nhìn vào hành vi của những người có tiền. Trong quý gần nhất, liệu có quỹ đầu tư mạo hiểm nào lớn đang đổ tiền vào KyberSwap không? Tôi không thấy một thông báo đầu tư đáng kể nào. Trong khi đó, UniswapX nhận được sự ủng hộ lớn từ toàn bộ hệ sinh thái Uniswap, và Cow Protocol tiếp tục được hỗ trợ bởi một trong những quỹ hàng đầu trong lĩnh vực MEV. Đây không phải là bằng chứng KyberSwap thất bại, nhưng nó là một tín hiệu cho thấy "commanding lead" có thể không được phản ánh bằng dòng vốn thông minh.
Về phía người dùng, dữ liệu on-chain có thể cho chúng ta câu trả lời. Dựa trên các Dashboard Dune Analytics công khai mà tôi xem xét, số lượng giao dịch intent-based của KyberSwap, nếu có, không xuất hiện nổi bật so với các nền tảng khác. Tỷ lệ giữ chân người dùng của aggregator thường rất thấp vì người dùng luôn tìm kiếm nơi rẻ nhất. Nhưng nếu một sản phẩm thực sự tốt, chúng ta sẽ thấy sự gia tăng trong lưu lượng truy cập — thứ mà các trình duyệt web3 như Rabby hay MetaMask có thể phản ánh. Tôi chưa thấy dữ liệu đó. Tôi chỉ thấy một câu chuyện.
Khi tôi nói chuyện với các nhà giao dịch tổ chức — những người xử lý các lệnh lớn — họ thường nhắc đến Cow Swap như một trong những nơi lý tưởng nhất để tránh MEV. Một số nhắc đến UniswapX vì tính đơn giản và thanh khoản sâu. Còn KyberSwap, rất tiếc, không ai nhắc tên. Có thể KyberSwap đang nhắm đến một phân khúc người dùng bán lẻ khác, nhưng nếu không có dữ liệu khối lượng, không một quỹ lớn nào sẽ mạo hiểm và tin vào câu chuyện "dẫn đầu".
Vậy tại sao lại là bây giờ? — Tâm lý thị trường và chu kỳ narrative
Hãy bước ra khỏi chi tiết kỹ thuật và nhìn vào bức tranh lớn. Tại sao một bài báo tuyên bố "KyberSwap dẫn đầu intent-based trading" lại xuất hiện vào thời điểm này? Bởi vì intent-based trading đang là một trong những narrative tăng trưởng hiếm hoi còn sót lại trong một thị trường ảm đạm. Khi các câu chuyện cũ như "DeFi Summer 2.0" hay "metaverse" đã hết hạn, các dự án phải tìm một câu chuyện mới để giữ sự chú ý. Và "intent-based trading" — cái tên nghe có vẻ hiện đại, kỹ thuật và mang hơi hướng trí tuệ nhân tạo — trở thành một miếng mồi rất hợp thời.
Theo chu kỳ hype của Gartner, công nghệ mới thường trải qua đỉnh cao kỳ vọng, rồi rơi xuống đáy thất vọng. Intent-based trading hiện đang ở giai đoạn "đỉnh cao kỳ vọng" đối với giới truyền thông, nhưng lại ở giai đoạn "khởi đầu của sự thịnh vượng" đối với các sản phẩm thực sự hoạt động. Những dự án yếu thế có xu hướng nhảy vào một câu chuyện ở thời điểm màu hồng nhất, hy vọng được chú ý nhờ gắn nhãn "AI", "intent", "tự động" — những từ khóa ưa thích của các quỹ đầu tư. Nhưng khi đám đông rời đi, họ sẽ nhận ra rằng chỉ có những sản phẩm có dữ liệu và khả năng giữ chân người dùng mới sống sót.
Một cách lý thú, tôi nhận ra rằng KyberSwap cũng từng làm điều tương tự trong quá khứ. Khi NFT bùng nổ năm 2021, họ cố gắng tạo ra các tính năng liên quan đến NFT. Khi yield farming hot, họ tung ra các pool farming. Bây giờ khi intent-based trading hot, họ tuyên bố chuyển hướng toàn bộ. Điều này không sai — thị trường luôn đòi hỏi các dự án phải thích nghi. Nhưng có một ranh giới mỏng giữa "thích nghi" và "bám đuôi". Người ta có thể nói rằng KyberSwap đang thể hiện một sự nhanh nhẹn đáng khen khi chuyển hướng sang intent-based. Nhưng nếu so với những người đã xây dựng từ 3 năm trước, cuộc chơi này không hề dễ dàng.
Tôi nhớ vào năm 2021, trong cơn sốt yield farming, tôi đã viết một bài cảnh báo rằng APY quá cao thường là lá chắn của một mô hình không bền vững. Lúc đó tôi bị chửi rất nhiều. Nhưng sáu tháng sau, hàng loạt giao thức sụp đổ. Bài học của tôi rất đơn giản: hãy nhìn vào dòng tiền và dữ liệu, đừng nhìn vào khẩu hiệu. Kẻ săn narrative giỏi không phải là người tin vào câu chuyện, mà là người hiểu tại sao câu chuyện được kể. Với KyberSwap, câu hỏi tương tự cũng được đặt ra: câu chuyện "dẫn đầu" được kể cho ai? Và lợi ích của việc kể câu chuyện đó là gì? Nếu trả lời được hai câu hỏi này, bạn sẽ không cần phải đọc thêm bất kỳ bài phân tích nào khác.
Những gì KyberSwap cần làm để thực sự dẫn đầu
Nếu anh em nhà Kyber đang đọc bài viết này, tôi xin đưa ra một vài lời khuyên — miễn phí, vì tôi không được trả tiền để nói tốt cho ai cả. Nếu thực sự muốn được gọi là "commanding lead", bạn cần công bố dữ liệu. Hàng ngày, KyberSwap nên có một trang dashboard công khai hiển thị:
- Tổng khối lượng giao dịch intent-based theo tuần, theo tháng.
- Số lượng solver đang hoạt động và tỷ trọng giao dịch của từng solver — để chứng minh sự phi tập trung.
- Tỷ lệ giá thực hiện so với giá spot trung bình trên các DEX lớn — để chứng minh rằng người dùng thực nhận được mức giá tốt hơn.
- Mức phí ẩn (nếu có) được trích từ mỗi giao dịch — vì người dùng có quyền biết họ đang trả bao nhiêu cho solver.
- Số vụ trượt giá (slippage) và tỷ lệ thất bại — để chứng minh độ tin cậy.
Nếu không có những con số này, "commanding lead" chỉ là một câu khẩu hiệu. Và tôi đã chứng kiến quá nhiều câu khẩu hiệu bị đánh sập bởi một tweet dữ liệu từ một tài khoản ẩn danh. Hơn nữa, KyberSwap nên công bố kiến trúc solver của mình một cách chi tiết: họ là người vận hành solver trung tâm hay để chúng hoạt động độc lập? Họ có cơ chế slashing để trừng phạt những solver gian lận không? Họ có cơ chế giám sát để phát hiện sự thông đồng giữa các solver không? Nếu không có những chi tiết như vậy, rủi ro tập trung hóa sẽ trở thành một cái bóng đi theo suốt những năm tới.
Thị trường cần, và xứng đáng có được, sự minh bạch.
Phản trực giác: Intent-based trading thực chất là một bước lùi của sự phi tập trung
Tôi sẽ mạo hiểm đưa ra một lập luận mà rất ít người dám nói ra: intent-based trading có thể là một trong những bước lùi lớn nhất của DeFi dưới lớp vỏ bọc "cải tiến". Chúng ta đã dành nhiều năm để xây dựng một hệ sinh thái nơi bất kỳ ai cũng có thể xác minh giao dịch, tự do tham gia vào các cơ chế thị trường mà không cần xin phép. Intent-based trading, với hệ thống solver chuyên nghiệp, vô tình tạo ra một tầng lớp "công dân hạng hai": những người dùng chỉ có thể phó mặc số phận giao dịch của mình cho một nhóm thiểu số có hạ tầng vượt trội. Họ có thể không còn bị bot sandwich tấn công nữa, nhưng họ sẽ phụ thuộc vào sự "hào phóng" của các tổ chức market making.
Nghe có vẻ mỉa mai, nhưng chúng ta đang quay trở lại mô hình của các sàn giao dịch tập trung dưới một bộ áo mới. Khác biệt lớn nhất: trong CEX, người dùng ít nhất có thể nhìn thấy một cuốn sổ lệnh và sự bảo vệ của pháp luật. Trong intent-based trading, người dùng đặt lòng tin vào một thuật toán và một đội ngũ solver vô danh, không có cam kết pháp lý rõ ràng. Nếu không cẩn thận, DeFi của chúng ta sẽ mất đi một trong những đặc tính quý giá nhất: sự cởi mở và khả năng kiểm chứng.
Điều này đưa tôi đến một điểm mù khác mà các bài viết ca ngợi intent-based thường bỏ qua: tốc độ thực hiện giao dịch. Các hệ thống dựa trên solver thường không phải lúc nào cũng ngay lập tức. Trong một số trường hợp, người dùng phải chờ một khoảng thời gian để solver chấp nhận. Nếu bạn đang cần thoát khỏi một vị thế khi thị trường đang lao dốc, một sự chậm trễ nửa giây có thể khiến bạn mất đi hàng nghìn đô la. Các giao thức intent-based thường cố gắng giảm thiểu điều này bằng cách chỉ định các solver dự phòng, nhưng nếu toàn bộ hệ thống phụ thuộc vào các solver — những người có thể chọn từ chối trong thời điểm biến động mạnh — thì người dùng sẽ phải hứng chịu hậu quả. Đây là một rủi ro hiếm khi được nêu trong các bài PR.
Và đây là góc phản trực giác mà tôi muốn nhấn mạnh: sự "thuận tiện" mà intent-based trading mang lại chính là thành trì của các ông lớn. Nhưng nếu nhìn vào lịch sử tài chính, mỗi lần một công nghệ mới làm cho giao dịch "thuận tiện hơn" — từ các nhà môi giới truyền thống đến các ứng dụng giao dịch không hoa hồng — thì những người nắm giữ cơ sở hạ tầng lại càng trở nên giàu có hơn, còn người dùng cuối vẫn mắc kẹt trong các khoản phí ẩn. Intent-based trading có khả năng lặp lại kịch bản đó. Đừng ngạc nhiên nếu trong tương lai, bạn thấy một nhóm nhỏ các nhà tạo lập thị trường điều khiển gần như toàn bộ giao dịch DeFi, giống như các ngân hàng đầu tư kiểm soát thị trường trái phiếu hiện nay.
Trong một thị trường nơi ai cũng đang hét lên "nhìn tôi kìa", im lặng là một dạng tín hiệu mạnh nhất.
Góc nhìn dài hạn: Ai sẽ là người chiến thắng thực sự?
Tôi tin rằng người chiến thắng thực sự trong cuộc chơi này không phải là một giao thức cụ thể, mà là toàn bộ khái niệm intent-based trading được kiểm chứng bởi thị trường. Nếu nó hoạt động — nghĩa là người dùng có được mức giá tốt hơn hẳn so với các routing truyền thống — thì tất cả các giao thức tham gia đều hưởng lợi từ sự tăng trưởng của toàn ngành. Sẽ có những kẻ thắng, kẻ thua, nhưng cái bánh sẽ to hơn. Ngược lại, nếu mô hình này thất bại trong việc chứng minh tính ưu việt, thì danh nghĩa "dẫn đầu" cũng không có nghĩa lý gì. Và đó là lý do vì sao một tuyên bố "dẫn đầu" thiếu dữ liệu là một canh bạc rủi ro: nó đặt cược toàn bộ danh tiếng vào một câu chuyện có thể không đứng vững trước thử thách của thực tế.
Nếu tôi phải đặt cược của mình, tôi sẽ chú ý đến những giao thức có sự kết hợp giữa một cơ chế kinh tế được thiết kế tốt và một đội ngũ có lịch sử giao hàng đúng hẹn. Cow Swap với mô hình batch auction vẫn là một chuẩn mực. UniswapX với lợi thế của hệ sinh thái Uniswap có thể dễ dàng hấp thụ thanh khoản. 1inch Fusion sở hữu bộ dữ liệu routing lớn nhất trong ngành. KyberSwap, nếu thực sự muốn tham gia cuộc chơi, cần phải cung cấp một thứ mà không ai khác có. "Commanding lead" không phải là một thứ có thể tuyên bố; nó là một thứ phải được chứng minh qua dữ liệu, qua lời chứng thực của người dùng, qua các vòng kiểm toán độc lập.
Và bởi vì tôi là một người săn narrative, tôi cũng phải thừa nhận rằng câu chuyện "người cũ Kyber trở lại dẫn đầu" là một câu chuyện rất hấp dẫn. Nó có yếu tố anh hùng — kẻ bị coi thường, bị lãng quên, bất ngờ tuyên bố vị trí dẫn đầu. Nếu KyberSwap có thể đưa ra những bằng chứng thuyết phục, câu chuyện đó sẽ có sức nặng rất lớn. Nhưng nói thật, hiện tại nó chỉ là một câu chuyện — và câu chuyện không thể trả gas.
Takeaway: Câu hỏi dành cho những người "dẫn đầu"
Khi bạn nghe thấy một tuyên bố lớn, hãy luôn hỏi: "Dữ liệu ở đâu? Ai được lợi? Và nếu không có dữ liệu, câu chuyện này đang che giấu điều gì?" Intent-based trading chắc chắn là một hướng đi quan trọng của DeFi trong những năm tới. Nhưng danh xưng "người dẫn đầu" phải được trả bằng sự minh bạch, không phải bằng một thông cáo báo chí. KyberSwap có thể đang đi đúng hướng, hoặc có thể chỉ đang nhảy theo điệu nhạc mà người khác tạo ra. Cả hai khả năng đều có thể xảy ra. Và câu hỏi duy nhất đáng trả lời trong một thị trường đầy tiếng ồn: bạn có sẵn sàng đặt tiền của mình vào một câu chuyện không có con số nào chứng minh? Có lẽ, chúng ta sẽ sớm biết thôi.